Валютные премудрости или эффект домино

Это будет стимулировать объемы экспорта и сокращать импорт, помогая, таким образом, сократить торговые дисбалансы. Начиная с 2002 года крупнейший в мире дефицит текущего счета в США снижался вместе с долларом, как и полагается, строго по учебнику. Однако, как ни странно, валюты многих других стран с аналогичной ситуацией вплоть до последнего времени наслаждались внушительным ростом и только недавно начали демонстрировать признаки ослабления. Великобритания, Австралия, Новая Зеландия и Исландия характеризуются дефицитами текущего счета (а также другими излишествами в американском стиле, в частности, на рынках жилья в кредитном секторе). Но, несмотря на это, в течение многих лет вплоть до середины 2007 года валюты этих стран показывали нездоровый рост относительно экономик с профицитами, в частности, Японии и Швейцарии. Так, несмотря на крупнейший среди развитых экономик профицит текущего счета на уровне 4.9% от ВВП, торгово-взвешенный курс японской иены с конца 2002 года по середину 2007 гда упал на 13%. А, между тем, валюта Новой Зеландии, где дефицит достиг 8% от ВВП, выросла за тот же период на 28%.
Такой парадокс стал следствием популяризации спекулятивной стратегии на валютном рынке, известной как “carry trades”, которая отчасти объясняет, почему в настоящее время международное движение капитала сдерживает рост торговых потоков. В мире низких процентных ставок международные инвесторы жаждут высокой доходности, поэтому их привлекают валюты стран с высокими процентными ставками, в частности, Великобритании, Австралии, Новой Зеландии и Исландии, а также многих развивающихся экономик. Предполагалось, что высокие проценты, выплачиваемые инвесторам государствами с огромными дефицитами — своего рода премия за риск возможной девальвации валюты. Однако, когда инвесторы берут заем в низкодоходной валюте, например в иене, чтобы инвестировать в высокодоходную, первая укрепляется. Это лишь усугубляет мировые дисбалансы, позволяя расточительным странам финансировать свои дефициты. Однако вспыхнувший в прошлом году финансовый кризис и снижение желания рисковать, привели к закрытию многих позиций carry. Финансировать дефициты стало сложнее. В результате, дисбалансы текущих счетов вновь стали оказывать мощно влияние на валютные рынки. На графике показаны самые слабые валюты этого года. Все они принадлежат странам с дефицитами: от Южной Африки до Великобритании. А вот иена и швейцарский франк, напротив, укрепились. На том же графике год назад была бы совсем другая картина.

Растущие опасения относительно дефицитов текущего счета также заставляют инвесторов быть более разборчивыми на развивающихся рынках. Последние годы бытовало расхожее мнение, что развивающиеся рынки стали менее рискованными, поскольку они уже не зависят от иностранного капитала, как это было десять лет назад. На самом деле, согласно прогнозам, совокупный профицит текущего счета развивающихся стран в этом году превысил 800 млрд. долларов, однако, большая часть приходится на Китай, Россию и страны Персидского залива. При этом более 25 крупных развивающихся экономик характеризуются дефицитами. В Южной Корее отмечается дефицит после десятилетнего периода профицита. Бразилия также ушла в минус, несмотря на рекордно высокие цены на нефть. А в Индии, Южной Африке и Турции дефицит держится уже много лет.

Ода меркантильности

В прошлом ноябре журнал The Economist составил рейтинг 15 крупнейших развивающихся экономик по степени их экономической рискованности. Исходя из показателей внешнего дефицита, дефицита бюджета, инфляции и темпов роста банковского кредитования, Индия, Турция, Венгрия оказались в зоне особого риска. Эта статья подверглась жестокой критике в Индии. Издание Times of India обвинило The Economist в меркантильности и ограниченности подхода, в рамках которого дефицит рассматривается, как зло, а профицит как благо. В этом есть разумное зерно. Дефицит текущего счета не обязательно всегда плохо: стана может привлекать средства извне для финансирования инвестиций и стимулирования роста. Тем не менее, крупный дефицит означает, что валюте данной страны придется тяжело, если потоки капитала вдруг иссякнут.

Именно это и случилось. В этом году иностранный капитал схлынул, а дефицит текущего счета в Индии резко вырос. Согласно прогнозам, в текущем финансовом году он возрастет почти до 4% от ВВП, а в следующем — до 5.5%. Растет не только дефицит текущего счета; внешние прибыли индийских ИТ компаний, также, вероятно, сократятся в этом году. Важно также помнить о природе притоков капитала, финансирующих дефицит. Прямые иностранные инвестиции (FDI) менее волатильны, нежеди спекулятивные потоки. Если предположить, что объемы FDI остаются на уровне прошлого года, тогда их должно с лихвой хватить для финансирования дефицита текущего счета в Бразилии и Мексике. Однако Индии хватит FDI лишь для финансирования одной трети дефицита, а Южной Африки — одной шестой. Это значит, что валюты этих стран находятся в зоне риска. С конца прошлого года рупия упала против доллара почти на 10%. К марту 2009 года она может снизиться еще на 9%.

Центральные банки развивающегося мира обеспокоены тем, что падение валют приведет к нарастанию инфляционных процессов. Еще год назад они занимались активными интервенциями для сдерживания роста своих валют. Теперь же многие страны Азии, включая Индию, Южную Корею, Вьетнам и Тайланд вынуждены продавать доллары, чтобы поддержать свои валюты. Единственным исключением остается Китай, куда продолжают вливать горячие деньги, при этом баланс текущего счета демонстрирует огромный профицит. Чем дольше иностранные инвесторы избегают риска, тем больше внимания они уделяют подобным дисбалансам. Однако несколько валют незаслуженно остаются в тени: это валюты Австралии, Польши и Венгрии, которые держатся на высоких уровнях, несмотря на рост дефицитов. Все они переоценены. Возможно, именно здесь начнутся новые цепочки эффекта домино.